Hỏi về chỉ số ROIC – The Golden Newsletter Vietnam
9 replies
25/08/2020

Thân chào BBT S.A.F.E,

Xin phép được giới thiệu. Tôi là người mới đầu tư vào chứng khoán được 1 năm từ tiền tiết kiệm, là dân “”ngoại đạo”” về ngành tài chính, và có duyên may được tiếp cận với triết lý đầu tư giá trị của BBT qua các Ấn phẩm GNL từ gần 1 năm nay. Tôi hoàn toàn bị thuyết phục bởi (và cảm thấy thoải mái với) triết lý đầu tư của các anh/chị. Nhưng con đường (journey) đầu tư này cũng lắm chông gai mà một kẻ ngoại đạo như tôi sẽ luôn gặp phải và cần đến sự trợ giúp của quý BBT. Hôm nay, tôi muốn nhờ BBT giải thích giúp tôi một số thắc mắc liên quan đến một trong những chỉ số tài chính, đó là ROIC.

Trong quá trình tự tìm hiểu về chỉ số này qua mạng và một số sách tài chính, tôi nhận thấy có hai phương pháp đang được dùng để tính ROIC như sau:

Cách 1: ROIC = Net Income (Lợi nhuận ròng – Lợi ích cổ đông thiểu số)/(Tổng vốn chủ sở hữu + Tổng nợ vay – Tiền mặt)
Cách 2: ROIC = NOPAT (*)/Tổng vốn chủ sở hũu + Nợ dài hạn
*NOPAT là Tổng Thu Nhập Sau Thuế Của Doanh Nghiệp, chưa trừ đi lợi ích cổ đông thiểu số (dividend)

Thú thực là tôi khá bối rối và không biết lựa chọn cách nào. BBT có thể vui lòng chỉ dẫn giúp tôi một số thắc mắc sau:
1. Phương pháp nào trong 2 cách kể trên phù hợp hơn đế tính ROIC?
2. Ý nghĩa của sự khác biệt giữa hai PP kể trên trong việc xem xét (một phần) sức khỏe tài chính của doanh nghiệp.
3. Liệu có cách nào phù hợp hơn 2 cách kể trên không?

Rất mong nhận được phản hồi của BBT.

Trân Trọng,
Hoàng N Quân

9 comments

Your email address will not be published. Required fields are marked *

  • Tôi thấy đây là chỉ số rất quan trọng lọc ra được rất nhiều DN dù ROE cao nhưng thực tế hoạt động đang yếu. Theo tôi ta nên tiếp cận vấn đề bằng cách nhìn vào nguồn vốn, cá nhân tôi định nghĩa ROIC = LNST cty mẹ/(Vốn chủ+Vốn vay)

    Về return, ta nên dùng LNST của công ty mẹ vì đây là lợi ích thực tế cuối cùng sẽ thuộc về công ty mẹ => là DN mà ta đang nghiên cứu và dự kiến mua cổ phần. Việc này cũng lọc được trường hợp công ty mẹ nắm quyền biểu quyết đa số nhưng lại chỉ nhận lợi ích thiểu số.

    Về IC tức invested capital, ta phải xác định tổng tài sản của một DN hình thành từ ba nguồn vốn: vốn chủ sở hữu, vốn vay, và vốn chiếm dụng. Vốn chiếm dụng chỉ sinh ra trong quá trình DN hoạt động, còn vốn chủ+vốn vay mới là tổng vốn khởi điểm mà DN có để làm vốn đầu tư (invested capital) ban đầu.

    Thêm nữa, vốn chủ+vốn vay là hai loại vốn có chi phí, tức là vốn chủ phải sinh lời để trả công cho bản thân, còn vốn vay phải sinh lời để trả cho chủ nợ.

    Về việc lấy IC trừ đi cash, thực tế cách tính này có lẽ chỉ nên dùng khi mà DN ngừng hoạt động vì ko DN nào ko cần cash để vận hành liên tục. Quan trọng nữa là cash đang đối ứng với nguồn vốn nào (chủ hay vay hay chiếm dụng), nếu trừ đi ko đúng thì thành ra ROIC bị thổi (inflated). Ví dụ DN thuộc lĩnh vực thu tiền trước (BĐS công nghiệp), tỷ lệ vốn chiếm dụng (doanh thu chưa thực hiện) cao, thì sẽ dẫn tới cash > (vốn chủ+vốn vay) => mẫu số thành âm, ROIC cũng âm luôn. Hoặc ví dụ DN thuộc lĩnh vực đòn bẩy lớn (xây dựng) thì phần lớn cash bắt nguồn từ vốn vay, nếu trừ đi thì gần như chỉ còn vốn chủ, tức là ROIC = ROE => công thức thứ nhất ko nên dùng.

    Về phân loại nợ ngắn/dài hạn, trong thực tiễn là rất chủ quan và có thể không giúp ích nhiều cho việc trả nợ => ví dụ trước SCB chạy sản phẩm tiền gửi 369 ngày lãi cao hơn 0.x% với gửi 1 năm (dù chỉ cách nhau 4 ngày), chủ nợ bằng ý chí chủ quan có thể cho giãn nợ (hoặc thậm chí cho đảo nợ) nhưng thực tế đã ko trả được trong 12 tháng thì thêm vài ngày cũng khó ăn thua, và về bản chất nợ vẫn chưa trả được (giống như thay vì cho chuột chạy trong bánh xe nhỏ quay nhanh thì giờ cho chạy trong bánh xe lớn quay chậm hơn) => vậy công thức thứ hai chỉ sử dụng nợ dài hạn có thể vô tình gây ám thị tích cực thái quá và bỏ qua bản chất thực sự là nợ vẫn còn đó và vẫn phải trả.

    Trên đây là quan điểm cá nhân của tôi, mong được phản biện.

  • Cám ơn câu hỏi khá hay của anh Quân, anh độc giả Bang ở trên đã trả lời khá đầy đủ và chuẩn xác rồi – tôi khuyến nghị anh đọc kĩ câu trả lời của anh ấy sẽ hiểu rõ hơn, tôi chỉ bổ sung đôi chút:

    – Chúng tôi thường dùng ROE được bình thường hóa (không tính các thu nhập đột biến một lần do chu kỳ hoặc các hoạt động phi cốt lõi khác) với đa số các doanh nghiệp để thuận tiện so sánh và tính toán.

    – Đối với một số mô hình kinh doanh “capital-intensive”, vay nợ đòn bẩy cao điển hình, trừ ngành ngân hàng, chúng tôi thường dùng ROIC nhưng chỉ tính toán giản đơn LNST cho cổ đông cty mẹ/(Vốn chủ + Vốn vay). Nếu đúng chuẩn xác công thức theo lí thuyết thì nên lấy EBIT/(Vốn chủ + Vốn vay dài hạn). Song góc nhìn của chúng tôi cho rằng lãi vay là chi phí rất thực, và vốn vay mà ta tính là vốn vay gốc phải trả nên sử dụng LNST cuối cùng là hợp lý. Mặt khác, nếu anh dùng net debt, tức trừ tiền mặt ra khỏi nợ vay, thì khá lạc quan và thiếu cẩn trọng vì ít doanh nghiệp nào cạn kiệt tiền mặt mà có thể hoạt động được cả, chúng tôi rất ít khi dùng net debt như phố Wall vì nó khá màu hồng hơn tình hình kinh doanh thực tế.

    Hi vọng anh đã rõ qua phần bổ sung của tôi rồi. Xin cám ơn lời ngợi khen và động viên của anh, chúng tôi rất vui được đại diện cho con đường đầu tư giá trị tại Việt Nam và nhiều NĐT giá trị lẻ loi khác cùng tiếp bước!

    Angelos

    • Tôi khá đồng tình với giải thích của anh Bang & Angelos tuy nhiên tôi nhận thấy một điểm là phần tử số (LNST cho cổ đông công ty mẹ) thì không được nhất quán với phần mẫu số (Vốn vay + Vốn chủ) vì mẫu số sẽ bao gồm 100% số dư của công ty con trên báo cáo hợp nhất => nên lấy LNST hợp nhất làm tử số thì liệu có hợp lý hơn chăng ?

      • Cảm ơn anh MTM, xin chia sẻ góc nhìn của tôi về việc sử dụng LNST cho cổ đông công ty mẹ: giả sử cổ đông thiểu số B đang nắm 49% của cty con A1; vậy khi cty con A1 có LN 100đ thì 49đ chia cho cổ đông thiểu số B còn 51đ chia cho cty mẹ A

        => mặc dù gọi là “LN hợp nhất” nhưng thực ra 49đ LN kia sẽ đi ra bên ngoài và biến mất, còn 51đ này mới là số tiền ở lại hệ sinh thái A-A1

        => hệ sinh thái A-A1 này là bên kiểm soát và điều động toàn bộ nguồn lực 1000đ (bao gồm 510đ của cty mẹ A và 490đ của cổ đông thiểu số B). Nhìn dưới góc độ khác thì A-A1 có thể coi là một đơn vị hợp nhất, thì khi đánh giá khả năng sinh lời thì ta nên đánh giá toàn bộ nguồn lực của A-A1

        Mong nhận được đánh giá và phản biện của anh.

        • Cảm ơn anh Bang.

          Thú thực là tôi cũng đồng ý và sử dụng cách tính của anh trong thực tiễn để cho conservative & tránh được phần nào những thủ thuật tài chính của ban lãnh đạo (áp dụng 1 cách nhất quán & xuyên suốt). Tuy nhiên, trên góc độ lợi ích thì tôi lại có góc nhìn khác.

          Mặc dù Cty A có quyền kiểm soát với nguồn lực của A1 tuy nhiên trên phương diện trả nợ thì B cũng vẫn phải chịu trách nhiệm cho nghĩa vụ này => trong trường hợp liquidation hay M&A thì rõ ràng là A cũng sẽ chỉ chịu trách nhiệm cho những nghĩa vụ theo tỷ lệ sở hữu/kiểm soát của mình chứ không phải là tất cả.

          Giả sử công ty A1 làm ăn thua lỗ và thì phần lợi nhuận mà B được hưởng sẽ ko được rút ra mà sẽ dùng để trả nợ.

          Tôi không rõ cách giải thích của mình có khó hiểu không. Mong anh góp ý thêm.

        • Chào anh MTM,

          Từ hôm đọc câu hỏi của anh xong tôi cũng suy nghĩ khá nhiều và cũng lấn cấn. Tôi hoàn toàn đồng tình với ý kiến của anh về phân chia lợi ích. Dưới đây tôi xin trình bày chi tiết hơn một chút góc nhìn về sử dụng con số cty mẹ hay hợp nhất để ta cùng bàn luận nhé.

          Theo tôi biết về chuẩn mực kế toán của VN, BCTC của cty mẹ và cty con được hợp nhất bằng cách:
          – trên tài sản, ghi tăng vào mục Lợi thế thương mại (goodwill)
          – trên nguồn vốn, ghi tăng vào mục Lợi ích cổ đông ko kiểm soát (minority/non-controlling interest, gọi tắt NCI)
          => tức là BCTC hợp nhất = BCTC cty mẹ + goodwill (trên tài sản) hoặc BCTC cty mẹ + NCI (trên nguồn vốn)

          do đó Invested Capital hợp nhất
          = VCSH cty mẹ (vì cũng bao gồm cả 51% của cty mẹ nằm ở cty con rồi)
          + Vốn vay cty mẹ
          + NCI

          Nếu NCI nhỏ ko đáng kể thì ROIC hợp nhất sẽ ko chênh mấy với ROIC cty mẹ, còn nếu NCI lớn đủ gây chênh lệch tương đối giữa ROIC hợp nhất và ROIC cty mẹ thì quan điểm của tôi cho là điểm trừ cho cty mẹ (tức là cổ đông chúng ta). Vì nếu NCI lớn thì tức là quy mô cty con có ý nghĩa tương đối với cty mẹ và lợi nhuận cty con tạo ra (thực tế là nhờ cty mẹ điều hành thì mới tạo ra) sẽ chảy một lượng tương đối vào NCI thay vì cty mẹ. Lúc này tốt hơn là cty mẹ nên nâng cổ phần ở cty con để ko lãng phí nguồn lợi nhuận đó.

          Cá nhân tôi khi đánh giá ROIC bằng LNST cty mẹ của một DN mà thấp hơn mức kỳ vọng thì tôi cũng sử dụng cả LNST hợp nhất để đánh giá lần hai. Tuy nhiên, tôi luôn mark các cty có NCI lớn thấp hơn vì dù sao thì phần lợi ích đó vẫn ko thuộc về cổ đông cty mẹ là chúng ta.

          Rất mong nhận được thêm ý kiến của anh vì chủ đề NCI này cũng làm tôi rất đau đầu!

        • Dear anh Bang,

          Tôi ko reply được ở post của anh nên sẽ reply vào đây.

          Theo TT 202 thì cách hợp nhất cơ bản sẽ như sau:
          Giả định Nợ = vay để tiện cho vấn đề mà chúng ta đang trao đổi.
          Cty mẹ:
          TS = 10 (trong đó có 3 = giá trị đầu tư vào công ty con)
          Nợ = 4
          Vốn = 6
          Cty con:
          TS = 5
          Nợ = 3
          Vốn = 2
          -> nếu công ty mẹ mua cổ phần 100% cty con với giá = 3 thì BCHN sẽ như sau:
          TS: 10 + 5 -3 = 12
          Nợ: 4 + 3 =7
          Vốn: 6 – 2 +1 = 5 (trong đó NCI = 1)

          -> Invested Capital = VCSH cty mẹ + Nợ cty mẹ + Nợ cty con.

          Như đã nói ở trên, tôi cũng thường sử dụng cách của anh để đảm bảo tính thận trọng vì như anh đã chỉ ra rằng nếu NCI quá lớn thì sẽ ảnh hưởng tới định giá của Cty mẹ. Tuy nhiên, về mặt bản chất thì cách này tôi nghĩ chưa phản ánh đầy đủ bản chất của chỉ số này.

          Tôi cũng xin lưu ý rằng khi so sánh ROIC giữa các cty trong cùng industry thì với cách tính dùng LNST cty mẹ thì nếu lỡ gặp phải case như HAG (nếu anh xem audited BCHN của HAG thời gian gần đây thì chắc anh sẽ nhận ra điểm khác thường ở LN của NCI) thì coi như là NĐT phải bó tay.

        • À, cho tôi đính chính là cty mẹ mua <100% cty con với giá 3 nhé thì NCI = 1

          Còn nếu mua 100% thì phần thặng dư đó được ghi vào LN tài chính luôn rồi.

  • Trước hết, tôi xin chân thành cám ơn sự giải thích rõ ràng và tận tình của anh Angelos và anh Bang (xin thứ lỗi nếu tôi dùng sai danh xưng). Ý kiến của các anh đã giúp tôi sáng tỏ về cách nhìn nhận và đánh giá chỉ số ROIC này. Hơn thế nữa, các anh còn cung cấp thêm những góc nhìn khác về nó của những người giàu kinh nghiệm. Thật ấm lòng khi được học hỏi từ sự tận tụy của các anh. Xin chúc các anh sức khỏe và hạnh phúc!

Ap 74 sắp phát hành!

Trang “Ấn phẩm cũ 2023”

error: Content is protected !!