IDI: Những câu hỏi lớn về tài chính & quản trị, Golden Newsletter Vietnam

Giữa cơn sốt đầu cơ ngành thủy sản – dệt may – gỗ trước bối cảnh chiến tranh thương mại, có thể nói case CTCP Đầu tư Phát triển Đa quốc gia I.D.I (“IDI”) là một trong những ví dụ rủi ro điển hình nhất khi mà oái oăm thay, vốn hóa công ty giảm mạnh gần -40% trong khi kết quả kinh doanh tăng vọt +85% (!) Sự thật nầy làm không ít nhà đầu tư cá nhân “ngây thơ” trở nên bối rối, dằn vặt không hiểu lí do tại sao...

Bài phân tích trong ấn phẩm kỳ XIX - phát hành tháng 02/2019
Đặt mua ấn phẩm đầu tư: https://newslettervietnam.com/dat-mua-an-pham-dau-tu/
*Các số liệu dưới đây được cập nhật từ tháng 01/2019 - nên nhiều khả năng sẽ không khớp với hiện tại*
§ Giá thấp - cao 52 tuần: [6.3 – 13.6]

§ Giá hiện tại:  [8.4]

§ SLCP đang lưu hành: 198 triệu cp

§ Vốn hóa thị trường: 1,700 tỷ

 

§ EPS 12 tháng gần nhất: [3.1]

§ EPS TB 3 năm 2016-2018: [1.8]

§ EPS TB 5 năm 2014-2018: [1.2]

§ BVPS quý gần nhất: [12.8]

§ BVPS đã điều chỉnh: [-1.2]

Doanh thu bán hàng

Khoản phải thu KH Nợ vay – Tiền mặt Lãi vay vs Lãi tiền gửi Dòng tiền
tự do
Cổ tức
tiền mặt
‘18: 7,000 tỷ
’17: 5,300 tỷ
’18: 2,500 tỷ
’17: 1,670 tỷ
’18: 1,090 tỷ
’17: 960 tỷ
L.vay: 180 tỷ
L.gửi: 150 tỷ
’18: -50 tỷ
’17: 140 tỷ

’18: 197 tỷ
’17: 270 tỷ

Dù đây là một case rất khó để chứng minh bất cứ điều gì rõ ràng, chúng tôi vừa cảm thấy có chút đượm buồn cho họ, song lại vừa cảm thấy khá bất bình (unease) khi các nhà quản lý có thẩm quyền đã không đào sâu thanh tra những case quản trị gia đình, vay nợ nóng và có thanh khoản cổ phiếu quá lớn “từ trong trứng nước”, mà lại để chúng hoành hành gây thiệt hại đến tài sản của hàng chục nghìn cổ đông...

Meaning: Chúng tôi nhiều lần cảnh báo quý độc giả nên đặc biệt cẩn trọng với ngành thủy hải sản vì khá nhiều rủi ro về mặt bản chất như đòn bẩy lớn, phụ thuộc thị trường nước ngoài, sắc thuế chống phá giá, dịch bệnh, phụ thuộc nguyên liệu thu mua, v.v

Hơn nữa, case IDI còn đặc biệt rủi ro hơn khi công ty chỉ có quy mô nhỏ, mới vừa được thành lập trên dưới 10 năm và hầu hết hoạt động được thực hiện ở tỉnh Đồng Tháp – một nơi địa lý xa xôi mà ít ai có thể kiểm chứng được (!) Hai công ty con Trisedco (HOSE: DAT) và CTCP Tư vấn & Đầu tư Tài chính cũng được đặt tại Đồng Tháp & An Giang. Do đó, nếu NĐT cá nhân chúng ta có người thân quen trong ngành, hoặc đơn thuần chỉ sống ở các tỉnh nầy, thì chúng tôi nghĩ vài cuộc trò chuyện hỏi thăm thì cũng đã ra được khá nhiều vấn đề mà chúng tôi không tiện trình bày ở đây liên quan đến cả Tập đoàn Sao Mai – An Giang mẹ (“ASM”).

Financials: Chúng tôi bỏ qua phần lợi thế cạnh tranh “Moat” vì nó thực sự không cần thiết ở đây. Mà ngược lại, chúng tôi muốn tập trung vào các vấn đề tài chính lớn:

- Thứ nhất, mối quan hệ giữa tiền mặt, nợ vay và các khoản phải thu của IDI có nhiều vấn đề. Trong cơ cấu tài sản của IDI, trong tổng tài sản 6,600 tỷ, có đến 2500 tỷ là khoản phải thu (rất rủi ro), xấp xỉ 2,000 tỷ tiền mặt, 1,000 tỷ tài sản cố định, 800 tỷ hàng tồn kho và 300 tỷ tài sản khác. Trong khi đó, số dư nợ vay của công ty lên đến 3,200 tỷ đồng (!) Như vậy, có 2 câu hỏi được đặt ra: (1) Nếu IDI vay nợ dựa trên các sổ tiết kiệm trị giá 2,000 tỷ của mình, như vậy chẳng lẽ toàn bộ vốn IDI vay ra được đều dùng để bị chiếm dụng vốn tiền hàng qua các khoản trả trước & phải thu? (2) Còn nếu trường hợp ngược lại, phải chăng toàn bộ khoản tiền mặt 2,000 tỷ của IDI đều được vay ra và gửi ngược vào lại ngân hàng để cân đối? Như vậy vấn đề được đặt ra là cán bộ tín dụng của ngân hàng nào chịu trách nhiệm khoản cho vay nầy?!

IDI

- Thứ hai, số liệu doanh thu của IDI cũng dấy lên nhiều nỗi ngờ ngợ từ chúng tôi. Xét đến Vĩnh Hoàn – đầu tàu xuất khẩu cá tra cả năm 2018 đạt 8,100 tỷ doanh thu; mà IDI lại đạt đến 7,000 tỷ doanh số - tức chiếm vị trí số 2 toàn ngành, và chiếm 13% thị phần tổng kim ngạch xuất khẩu cá tra của Việt Nam (2.3 tỷ USD). Ấy vậy mà chúng tôi chưa bao giờ thấy IDI được xếp vào top 5 nhà xuất khẩu vào các thị trường lớn như Mỹ, EU, hay Nhật (!) Giả sử công ty chỉ chuyên xuất tiểu ngạch hoặc tỷ trọng doanh thu dầu cá nội địa cao hơn, thì con số trên vẫn khá bất hợp lý đối với chúng tôi.

- Cuối cùng, xét đến cổ tức, mặc dù dòng tiền tự do (free cash flow) của công ty âm 50 tỷ trong 2018 và tương đối thấp những năm trước, công ty vẫn chi trả cổ tức đều đặn trên 200 tỷ mỗi năm bằng dòng tiền từ nợ vay (!) Tại sao một công ty lại phải đi vay nợ để trả cổ tức? Đó là câu hỏi lớn mà một NĐT giá trị thông minh cần trả lời...

Management: Có quá nhiều rủi ro về quản trị của IDI đến nỗi chúng tôi không thể nào liệt kê hết: (1) Cơ cấu quản trị trên 65% nắm giữ bởi gia đình chủ tịch, hoàn toàn không hề có đối trọng và vô cùng rủi ro (2) IDI là công ty con của tập đoàn Sao Mai – An Giang với hàng loạt các ngành nghề kém liên quan, mới thành lập cách đây ít năm (3) ban lãnh đạo IDI liên tục bán cổ phiếu suốt năm 2018 (4) Vô số các tin đồn (scuttlebutt), đánh giá kém về mặt quản trị minh bạch của IDI. Như chúng tôi đã từng nhấn mạnh: “Không có lửa ắt sẽ không có khói”, khi nhiều tin đồn đến mức trực giác ta dấy lên sự nghi ngờ, nhất thiết ta phải điều tra kĩ hơn tình hình tài chính của công ty và trò chuyện với những người trong ngành để làm rõ nên sự thật.

Để kết lại, chúng tôi xin mượn lời ngài Graham: “Bạn không thể lấy con số định lượng để hợp lý hóa cho hạng lãnh đạo không đáng tin cậy (unscrupulous management).” Sau phần phân tích trên, ắt hẳn những NĐT giá trị cẩn trọng đã có được quyết định và mẫu ví dụ cho mình – chúng tôi sẽ không bổ sung gì thêm. Họa chăng chúng tôi chỉ cầu mong rằng các vị giám sát thị trường nhận thức được mức độ nghiêm trọng & phổ biến của các case đang hoành hành như vậy và xử lý sao cho chính đáng...

Saigon, đăng lại ngày 27.02.2019, bởi Skopos & Angelos - Golden Newsletter Vietnam

S.A.F.E Team

Đội biên tập S.A.F.E

View all posts

1 comment

Your email address will not be published. Required fields are marked *

Đặt mua ấn phẩm