Bài phân tích này chúng tôi trích lại từ bài viết của anh Phí Hoàng Quang Trung đóng góp. Rất cám ơn anh và xin phép bổ sung thêm 50% quan điểm của chúng tôi về triển vọng ngành, tài chính và rủi ro của case này – âu để quý độc giả hiểu hơn về 1 công ty khoáng sản, cũng như cẩn trọng hơn với các mời chào, khuyến nghị cổ phiếu thuần 100% lạc quan trong tương lai…
Bài phân tích trong ấn phẩm kỳ XV – phát hành tháng 10.2018
Đặt mua ấn phẩm: https://newslettervietnam.com/dat-mua-an-pham-dau-tu/
| § Giá thấp – cao 52 tuần qua: [54.8 – 81.6]
§ Giá hiện tại: [64.0] § Số lượng cổ phiếu đang lưu hành: 48.6 triệu cp § Vốn hóa thị trường: 3,110 tỷ đồng |
| Earning-per-share 12 tháng gần nhất: [7.2]
Earnings-per-share TB 3 năm 2015-2017: [5.1] Earnings-per-share TB 7 năm gần nhất: [3.1] Book value-per-share quý gần nhất: [28.6] |
|
Tỷ lệ P/E trên các mức LN(*) |
Chỉ số ROE | EPS growth | BVPS growth | Nợ vay ròng |
Cổ tức tiền mặt |
| Trượt 12T: 8.6x TB 3 năm: 12.2x |
31.2% | 42.4% 3Y CAGR | 43.8% 3Y CAGR | 54% VCSH 2x LNST |
1,000đ/cp 7 năm liền |
Số liệu cập nhật tháng 10.2018
@Anh Phí Trung: “Tôi có ý tưởng về case PTB này từ lâu rồi, cũng là 1 dịp tình cờ đi nghe hội thảo của anh Trường brokersaigon hồi tháng 8 năm 2017, thấy anh này khen PTB dữ lắm nên mình cũng muốn đầu tư, ngặt nỗi giá PTB thời điểm đó khá cao (P/E ~ 13) mà bài phân tích của anh Trường lại có vẻ lạc quan hơi quá mức về tiềm năng tăng giá của PTB (xin nhấn mạnh là tăng giá) thay vì bàn về nền tảng cơ bản của doanh nghiệp…
Meaning: Tiền thân là một doanh nghiệp trực thuộc Quân khu 5 của quân đội, sau cổ phần hóa 14 năm, CTCP Phú Tài (“PTB”) hiện là một công ty vật liệu holdings với 3 mảng: đá ốp lát Granite/Marble (60% LN gộp), đồ gỗ nội thất & gỗ ván (30% LNG) và bán buôn ô tô (10% LNG).
Với xu hướng đô thị hóa nhanh chóng và nhu cầu nhà ở của thế hệ Millenials, Hiệp hội đá ốp lát kỳ vọng tiêu thụ ngành đá ốp lát nội địa Việt Nam sẽ tăng trường 20% CAGR trong nhiều năm tới. Trong khi đó, thị trường đá ốp lát xuất khẩu toàn cầu trị giá 15 tỷ USD sẽ tăng trưởng 3%-4% CAGR, thấp hơn do đã bão hòa. Ngoài ra, mảng đồ gỗ nội thất nhờ cuộc chiến thương mại Mỹ – Trung nên các nhà xuất khẩu Đông Nam Á như Việt Nam được hưởng lợi khá lớn khi gia nhập thị trường Hoa Kỳ hay EU (chính PTB từng có một bài phỏng vấn trên Bloomberg về chuyện này). Tuy nhiên, lĩnh vực đá và gỗ nội thất đều có điểm chung là phụ thuộc vào ngành bất động sản – vốn mang tính chu kỳ và chịu rủi ro bất ổn vô cùng lớn.
Moat: Có thể nói Phú Tài là công ty số 1 ngành đá ốp lát tự nhiên ở Việt Nam với 9 mỏ đá Granite (trữ lượng 25 triệu m3), 1 mỏ đá Marble – có biên lãi cao hơn gấp rưỡi (trữ lượng 29 triệu m3) – chiếm 20% tổng trữ lượng đá ốp tự nhiên tại Việt Nam. Điểm lợi thế rất lớn ở PTB đó chính là thời hạn khai thác của các mỏ đá này lên đến 20-30 năm(*) với biên lợi nhuận gộp cao từ 30% đến 40%. Nhìn lại các case khoáng sản suy giảm như C32, KSB, mới thấy tầm quan trọng của thời hạn khai thác mỏ ra sao.
Ngành gỗ cũng là một trong những kiềng kinh tế của Phú Tài, với định hướng xuất khẩu các sản phẩm gỗ nhắm vào phân khúc phổ thông, Phú Tài đã đầu tư mới nhà máy chế biến Phù Cát và mua lại công ty Vina G7, với tổng công suất lên đến trên 150,000m3/năm. Lợi thế quy mô (scale) lớn và các chứng nhận về nguồn gỗ keo, gỗ bạch đàn “sạch” của PTB sẽ giúp công ty sớm chiếm lĩnh được các thị trường khó tính như Mỹ, EU trong bối cảnh các nhà xuất khẩu của Trung Quốc bị thu hẹp.
Financials: Nhìn lại bức tranh tài chính để xác nhận vị thế của PTB, ta thấy được lợi nhuận của doanh nghiệp này tăng trung bình trên 40% CAGR trong những năm qua, ROE luôn vượt trội – đạt trên 30% đều đặn(*). Tuy nhiên đi kèm với nó là nợ vay tăng cao (1,000 tỷ – 70% VCSH), tương đối rủi ro. Ngoài ra, các khoản phải thu và tài sản cố định cũng tăng tương ứng dẫn đến dòng tiền tự do của PTB nhiều năm nay bị thâm hụt (!)
Management: Ông Lê Vỹ – CT.HĐQT và các cộng sự – được đánh giá khá uy tín, với hơn 30 năm kinh nghiệm trong nghề, nắm giữ ít nhất 20% cổ phần công ty, giữ chi phí thấp và luôn đặt kế hoạch tăng trưởng mỗi năm. Tuy nhiên, với cơ cấu cổ đông ít đối trọng(*) là các tố chức – phụ thuộc nhiều vào ban lãnh đạo (agency costs*) và việc phát hành cổ phiếu nhiều trong quá khứ cũng là những rủi ro lớn mà nhà đầu tư cần thận trọng!
MOS: “P/E hiện tại của Phú Tài là 8.6x, với kế hoạch tăng trưởng (growth) là 16.7% CAGR đến 2022, vậy PEG của công ty hiện tại là 0.5x, một mức tương đối đủ an toàn để đầu tư cho 4 năm tiếp theo. Thị giá nếu xuống đến mức tương ứng PEG = 0.3 thì sẽ là mức giá rất hời, cận trên để cân nhắc việc bán khi thị giá tương ứng PEG = 0.8, thậm chí PEG = 1. Tuy nhiên với cách tiếp cận PEG này, nhà đầu tư cần quan tâm đến diễn biến của doanh nghiệp mỗi kì báo cáo để biết được doanh nghiệp có đang đi đúng hướng hay không.”
@S.A.F.E team: Xin mạn phép bổ sung thêm một điểm cho phần kết luận tuyệt vời trên của anh Phí Trung rằng với rủi ro dòng tiền và cơ cấu cổ đông hiện hữu, chúng tôi cho rằng chỉ nên bỏ phần nhỏ của danh mục (diversify) cho PTB nhằm hạn chế các rủi ro vi mô đáng tiếc…
Anh Phí Hoàng Quang Trung & Skopos
Tôi xin đóng góp 1 chút góc nhìn của mình ở case PTB này nói riêng, cũng như cách sử dụng mô hình phân tích DuPoint nói chung.
Việc phân tích bằng mô hình DuPoint sẽ giúp ta thấy rõ bản chất tăng trưởng của doanh nghiệp qua nhiều năm, thay vì chỉ thuần túy dựa trên ROE, một chỉ số dễ bị tác động và chưa làm rõ bức tranh tài chính của DN.
Cụ thể trong case PTB, phân tích mô hình DuPoint trong thời kỳ 5 năm 2015-2019 tôi thấy một số yếu tố quan ngại như sau:
1/ Biên lợi nhuận hoạt động giảm trong 2 năm gần nhất 2018-2019
2/ Vòng quay tài sản giảm liên tục trong giai đoạn 2016-2019 cho thấy hiệu quả hoạt động của tài sản kém dần đi
3/ Hệ số đòn bẩy tài chính duy trì ở mức cao (>2) cho thấy DN đang phụ thuộc vào vốn vay quá nhiều
4/ Khả năng sinh lợi đang giảm dần qua các năm
Bên cạnh đó, ROIC cũng giảm liên tục trong giai đoạn 2015-2019.
Do đó, tôi đánh giá tiềm năng phát triển của PTB đang suy yếu, các bạn nên rất cẩn trọng khi đầu tư vào DN này.
Tôi muốn gửi hình ảnh số liệu tính toán mô hình DuPoint của mình để anh em tham khảo nhưng không biết làm sao để đưa lên, mong anh em thông cảm.
Một lưu ý thêm cho anh em là mô hình DuPoint cũng chỉ ra rằng chỉ số gánh nặng lãi vay (EBT/EBIT) đã giảm từ 0.91 (năm 2015) về 0.85 (năm 2019) cho thấy DN này đang ngày càng nợ nhiều thêm, và chi phí trả lãi vay hiện nay đã chiếm đến 15% lợi nhuận hoạt động.