Gần đây một vị đại diện cơ quan quản lý, cùng với nhiều công ty chứng khoán khác, cùng nhận định đơn giản rằng: “lợi nhuận doanh nghiệp niêm yết Q1-2018 vẫn tăng trưởng tốt, báo hiệu cho một năm vẫn tràn đầy lạc quan, nên rủi ro hiện tại là rất thấp, một thời điểm mua vào tuyệt vời!”
Nghe vậy xong, tự nhiên chúng tôi dấy lên một cảm giác ngờ ngợ: bởi vì đối với trực giác kinh nghiệm của chúng tôi, thứ tăng trưởng lợi nhuận kỷ lục 37% này quá tốt để có thể trở thành hiện thực (too good to be true) khi mà nền sản xuất/kinh doanh của Việt Nam chưa thực sự có bề dày để tăng trưởng đột biến…
Bài viết trích từ ấn phẩm đầu tư giá trị XI, phát hành tháng 06.2018 sắp tới
Nói miệng một cách chủ quan thì rất dễ, nên chúng tôi mới xắn tay áo lên làm một công việc thống kê dữ liệu đơn giản trên Bloomberg, để xem nguồn gốc của mức tăng trưởng lợi nhuận sau thuế hơn 30% đó đến từ đâu, hay nói đúng hơn là đến từ những ngành nghề nào??
Dưới đây là bảng thống kê đóng góp vào tăng trưởng lợi nhuận Q1-2018 so với cùng kỳ Q1-2017 của 735 doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE & HNX theo các nhóm ngành:
Cách phân ngành theo chuẩn GICS (Global Industry Classification Standard)
Nhìn bảng thống kê trên đây, ắt hẳn ai làm kinh tế cũng phải bật lên một cách thảng thốt: đến gần 90% tăng trưởng lợi nhuận trị giá 13.5 nghìn tỷ đồng tăng thêm của các doanh nghiệp niêm yết – đều đến từ nhóm tài chính và bất động sản (!) Vâng đúng vậy thưa các đọc giả, 9/10 tăng trưởng lợi nhuận các doanh nghiệp trên sàn chứng khoán của chúng ta làm ra trong Q1-2018 “tuyệt vời” này, đều đến từ những ngành đầu cơ, chu kỳ như vậy!
—————————————————————————————————
Đối với những người tò mò rằng liệu kết quả trên chỉ do mùa vụ của Q1, chúng tôi mới thử nhìn lại năm 2017 vừa qua, một năm tăng trưởng đáng kinh ngạc của nền kinh tế và chỉ số VN-Index. Giống như bảng thống kê trên, chúng tôi tiếp tục thực hiện lại, câu trả lời cũng không có nhiều sự khác biệt: có đến trên 50% tăng trưởng lợi nhuận trị giá 33.4 nghìn tỷ đồng của 735 doanh nghiệp niêm yết năm 2017 cũng phụ thuộc vào 2 nhóm này:
Cách phân ngành theo chuẩn GICS (Global Industry Classification Standard)
Nhiều người đến đây, đặc biệt là những người đang nắm giữ các cổ phiếu ngân hàng, bất động sản vốn hóa lớn, sẽ chỉ trích chúng tôi kịch liệt (!) Họ sẽ phản biện rằng: “Bất động sản và ngân hàng thì sao chứ, đó là hai ngành còn tiềm năng rất lớn để tăng trưởng, v.v”. Vâng chúng tôi cũng đồng ý rằng trong dài hạn hai ngành trên vẫn còn dư địa (penetration) để phát triển, song có 2 vấn đề lớn mà chúng ta cần phải nhớ:
(1) Bản chất của ngành tài chính – ngân hàng – bất động sản là ngành nghề chu kỳ (cyclical), mang đậm tính đầu cơ ngắn hạn và không tạo ra giá trị thặng dư bền vững cho nền kinh tế
Dù họ có từ chối phải tin sự thật đi chăng nữa, bong bóng bất động sản ở phân khúc nhà ở cao cấp và nghỉ dưỡng condotels đã hình thành từ hơn 1 năm nay. Và khi giá nhà đã quá cao so với thu nhập trung bình của dân chúng – và nguồn tín dụng lãi suất thấp không còn – thì tất yếu sự đổ vỡ ở phân khúc này phải diễn ra. Còn dư địa cho vay của ngân hàng có còn hay không, chúng ta cùng nhìn xu hướng của lãi suất và lượng nợ xấu bộc lộ trong 1-2 năm tới vậy.
(2) Định giá của ngành chu kỳ phải thấp hơn rất nhiều so với các ngành nghề sản xuất/dịch vụ thiết yếu, vì lợi nhuận của các doanh nghiêp biến động rất mạnh với chu kỳ kinh tế – lúc lợi nhuận tăng trưởng cao nhất sẽ rất có thể là lúc rủi ro kề cận nguy hiểm nhất.
Nhiều nhà đầu tư giá trị dễ rơi vào bẫy (value trap) khi tin rằng mức P/E của ngân hàng, bất động sản thấp hơn thị trường chung, thấp hơn lịch sử, rất đáng để đầu tư. Song cũng giống như vị chủ tịch Trần Đình Long của chính công ty thép Hòa Phát đã răn bảo trong đại hội cổ đông 2018 vừa rồi: những công ty chu kỳ – chẳng hạn như vật liệu xây dựng – chỉ nên có định giá P/E hợp lý thấp hơn 10 vì đặc tính rủi ro chu kỳ luôn hiện hữu của nó.
Kết luận
Lời cuối, những người tỉnh táo khi nhìn con số tăng trưởng lợi nhuận của 735 doanh nghiệp niêm yết, đến 90% đóng góp bởi 2 nhóm đầu cơ trên (thay vì những ngành sản xuất – dịch vụ bền vững) vào cuối chu kỳ kinh tế này thì đã rút ra kết luận cho mình, ắt hẳn chúng tôi không cần phải bổ sung thêm gì cả.
Song đối với những người còn lại, chúng tôi chỉ muốn để lại câu châm ngôn của ngài Munger khi được hỏi bí quyết duy nhất giúp ông thành công cho đến ngày hôm nay: “Bí quyết thành công duy nhất của tôi ư? Đó là lý trí (rationality). Nó giúp tôi sống sót trên cuộc đời này.”
Saigon, 06.06.2018, bởi Angelos – Golden Newsletter Vietnam
