Rủi ro của việc tiêu cực đến mức không dám đầu tư (the risk of not investing)

Trong bối cảnh tiêu cực, bi quan và mất niềm tin cực độ như hiện nay, chúng tôi nhớ đến một memo rất hay của ngài Howard Marks – NĐT giá trị huyền thoại quen thuộc của chúng ta, một lần nữa. Nó có tên là The Limit to Negativism (Giới hạn của chủ nghĩa tiêu cực), phát hành tháng 10 năm 2008, thể hiện rõ triết lý đầu tư ngược chiều (contrarian) của ngài Howard Marks, nơi ông giải thích tường tận về trạng thái tâm lý luôn swing về hai mức cực đại của loài người: lạc quan quá độ, và ngược lại, bi quan quá độ đến mức trở nên đóng băng trước những cơ hội dài hạn…

Cách hành xử đối lập trước đám đông & Mr. Market (*)

@Ngài Howard Marks, Memo “The Limit To Negativism”: “Tôi thường kết thúc các memos của mình bằng một câu châm ngôn của ngài Warren Buffett, và thông thường nó đều là câu châm ngôn sau: Khi mọi người hành xử kém cẩn trọng bao nhiêu, thì chúng ta càng phải hành xử cẩn trọng bấy nhiêu.

Tuy nhiên bây giờ tôi muốn lật đồng xu lại và đưa ra bài học của riêng mình: Khi mọi người hành xử với sự tiêu cực đỉnh điểm bao nhiêu, hoàn toàn xứng đáng để chúng ta chấp nhận rủi ro và hành xử một cách tích cực bấy nhiêu!

Khi mọi người yêu thích một thứ gì đó, hãy căm ghét nó. Song khi mọi người chán ghét một thứ gì đó đến tận cùng của nỗi đau, chúng ta hoàn toàn có thể bắt đầu yêu thích khoản đầu tư đó (*)

Trong memo “The Tide Goes Out” (Khi thủy triều rút đi) tôi viết hồi T3/2008, tôi liệt kê ra các giai đoạn quan trọng của cả bull market và bear market.

Tôi đã nói trong memo rằng ở giai đoạn thứ 3rd của bull market, mọi người bắt đầu tin rằng mọi thứ sẽ trở nên tốt đẹp một cách vĩnh viễn. Sự kém khôn ngoan của việc gia nhập vào thứ tư duy consensus đó là khá rõ ràng; những con người đầu tư với niềm tin ngây thơ rằng không thể nào có rủi ro gì đáng kể đã chắc chắn phải trả giá đắt.

Tuy nhiên ở chiều ngược lại, vào giai đoạn thứ 3rd của bear market, tất cả mọi người đều đổi 180 độ tin rằng mọi thứ chỉ có thể trở nên tệ hại hơn từ đây. Rủi ro ở tư duy này – một lần nữa, cũng khá rõ ràng – chính là chi phí cơ hội và các lợi nhuận reward/risk khá tốt đã bị bỏ lỡ (*)

Tất nhiên điều đó không có nghĩa rằng mọi thứ sẽ không thể giảm thêm từ đây, và cũng không có nghĩa rằng một bull market thịnh vượng cũng bắt đầu nhanh chóng từ đây. Song tôi nhận thấy rất nhiều sự tiêu cực đang nằm trên bàn, rất ít sự lạc quan được cân nhắc tới trong tâm trí mọi người, và rủi ro dài hạn, có lẽ – lạ lùng thay, lại đến từ việc không dám đầu tư vào thời điểm này!

**********************

@S.A.F.E: Cùng bàn về chủ đề rủi ro của việc tiêu cực đến mức không dám đầu tư (the risk of not investing), chúng tôi tin rằng một NĐT giá trị lí trí có thể có cả hai luồng tư duy: tích cực (bull case) & tiêu cực (bear case) khá phổ biến hiện nay. Tuy nhiên cho dù là nằm ở luồng tư duy nào, anh ta đều có những lý lẽ xác đáng cho việc lựa chọn đầu tư, bởi vì đơn thuần rủi ro của việc không đầu tư trong dài hạn trong một chế độ cung tiền M2/tiền giấy/tiền điện tử như hiện tại là quá lớn đối với anh ta…

(1) Luồng tư duy tích cực (the bull case) để đầu tư

• Việt Nam sẽ trở thành quốc gia phát triển, thu nhập cao vào năm 2045-2050 như Nghị quyết của Bộ Chính trị
• Việt Nam đang copy công thức thành công của những “con rồng” & “con hổ” Châu Á trước đó: thu hút FDI chất lượng từ các quốc gia hàng đầu như Hoa Kỳ/EU, đầu tư vào hạ tầng cơ sở, tự do hóa giáo dục – tạo ra nguồn nhân lực trẻ mang hàm lượng chất xám rất cao
• NVIDIA Corporation được lời đồn đại (scuttlebutt) cho rằng sẽ sớm đi vào hoạt động trung tâm R&D tại Khu Công nghệ Cao (Q9 cũ), TP. Thủ Đức, khởi đầu một làn sóng khổng lồ cho các FDI chất lượng khác, các chuyên gia expats thu nhập cao và gia tăng vị thế của Việt Nam trên bản đồ thế giới (*)
• Tầm nhìn để TPHCM trở thành Trung tâm tài chính quốc tế đang dần được hiện thực hóa với những bước đi đầu tiên, bao gồm việc thành lập Ban Chỉ đạo về Trung tâm tài chính khu vực và quốc tế tại Việt Nam, gỡ vướng các dự án biểu tượng cho khu đô thị Thủ Thiêm, đề xuất về việc thành lập các Sở giao dịch, chính sách mới, v.v

• Lợi nhuận của những doanh nghiệp chất lượng (quality corporate earnings) hoàn toàn có thể tăng trưởng kép với tốc độ hai chữ số trong 10-20 năm tới, thứ sớm muộn cũng sẽ phản ánh vào giá cổ phiếu của doanh nghiệp
• Mặc dù có rất nhiều cạm bẫy trên TTCK hiện tại với chất lượng DN niêm yết chưa thực sự cao, vẫn có nhiều “viên ngọc quý” được quản trị tốt bởi ban lãnh đạo tuyệt vời, nằm trong những ngành nghề còn nhiều dư địa tăng trưởng và có một tình hình tài chính vững mạnh không thể phá hủy
• Sự thay đổi về quan điểm của Bộ Chính trị về rủi ro của lãng phí sẽ tạo tiền đề cho việc phát triển thị trường vốn, khởi động lại các kế hoạch cổ phần hóa, thoái vốn Nhà nước và tạo động lực niêm yết các hàng hóa chất lượng mới

(2) Ngay cả luồng tư duy tiêu cực (the bear case) vẫn phải đầu tư

Như chúng tôi đã nhiều lần nhấn mạnh trong các bài viết Quan điểm ngược chiều trước, nếu một NĐT theo trường phái bi quan vĩnh viễn, than thân trách phận, so sánh với các nước hàng đầu, v.v, không tin vào bất cứ catalysts tăng trưởng nào ở luồng tư duy (1), vậy thì anh ta sẽ làm gì? Anh ta sẽ rút hết tiền mặt ra “cất vào đệm” ư, hay anh ta sẽ gửi nhà băng kỳ hạn 1T với lãi suất 1.6%/năm (?) (chú thích: đây là mức ls thật sự)

Câu trả lời là anh ta không có lựa chọn nào khác ngoài việc bắt buộc phải đầu tư trong dài hạn (he must invest):

• Với tốc độ tăng trưởng cung tiền M2 đang ở mức 15% CAGR sau 15 năm kể từ 2009 đến Q3/2024, tức từ 2.09 triệu tỷ lên mức 16.95 triệu tỷ hiện tại (số liệu T9/2024 công bố bởi SBV), việc đầu tư vào các kênh tài sản hữu hình được định giá bằng tiền giấy/tiền điện tử mất giá – bao gồm Bất động sản vị trí tốt, Cổ phần tại các DN chất lượng, hoặc Vàng có thương hiệu uy tín – dường như là những lựa chọn duy nhất cho anh ta nếu muốn giữ được sức mua, hoặc nếu anh ta đủ giỏi, có thể vượt trội đôi chút so với tốc độ tăng trưởng kép của một nền kinh tế đang mở rộng bằng cung tiền M2 khá nhanh.

• Không chỉ dừng lại ở đó, với quyết tâm đạt GDP tăng trưởng 8%-10% CAGR trong 10 năm tới, Chính phủ bắt buộc phải thúc đẩy mạnh giải ngân đầu tư công (một trong bốn cấu thành cho tăng trưởng GDP), thứ được dự đoán sẽ bơm vào nền kinh tế thêm 3 triệu tỷ đồng từ đây đến 2030 (*) Như vậy, chúng tôi dự đoán không xa chúng ta sẽ có M2 Money Supply sớm đạt mốc 25-27 triệu tỷ đồng trong đâu đó 5 năm tới, gián tiếp làm gia tăng giá trị danh nghĩa cho các tài sản hữu hình chất lượng định giá bằng tiền giấy.

• Cuối cùng, dù những NĐT bi quan kì vọng Thị trường sẽ điều chỉnh về dưới 1000 điểm, thậm chí ao ước mốc 600-800 điểm để mua được các món hời, song nhìn nhận vào thực tế rằng Thị trường BĐS & Chứng khoán Việt Nam đã suy thoái nghiêm trọng suốt 3 năm ròng rã kể từ khi FED nâng lãi suất dốc lên T3/2022, khủng hoảng trái phiếu DN, khủng hoảng ngân hàng SCB/Vạn Thịnh Phát, khủng hoảng call margin nghiêm trọng Q4/2022, v.v – nơi quá nhiều các tin xấu đã phản ánh vào giá cả và sentiment của thị trường suốt vài năm vừa qua. Bên cạnh đó, định giá VN-Index chỉ mới ở mức ~14x P/E, P/B ~1.6x, tương ứng mức P/E * P/B chỉ loanh quanh 22.5 lần, thuộc hạng thấp nhất lịch sử, chỉ nhỉnh hơn đợt siêu lạm phát 2012 và Covid T3/2020, không có lý do gì để chờ những người thông minh trong kỷ nguyên Internet + Smartphone + AI đầy cạnh tranh như hiện nay bán rẻ cho chúng ta những DN chất lượng vốn đang được bán ở mức giá hợp lý. Những DN này đang được rao bán với mức P/B chỉ vừa tầm với những chất lượng quản trị & lợi thế cạnh tranh vô hình mà họ có được, tức chỉ tầm 1.2x – 1.4x book value rẻ mạt trong khi họ đem về 20%-25% ROE đều đặn. Mặt khác, nhiều DN chất lượng khác với nợ vay gần như bằng 0, vốn hóa chỉ midcap, được bán vỏn vẹn ở mức 11x-13x P/E trong khi có được tốc độ tăng trưởng cao 15%-20% CAGR trong cả quá khứ & tương lai…

Như vậy, dù nằm ở luồng tư duy tích cực hay tiêu cực, một NĐT luôn luôn phải đối diện với rủi ro hiện hữu của việc tiêu cực đến mức không dám đầu tư trong dài hạn (the risk of not investing). Đây là rủi ro rất ít người nói đến, một rủi ro âm thầm, một rủi ro hệ trọng trong mô hình nền kinh tế toàn cầu phụ thuộc vào cung tiền M2 như hiện tại.

Saigon, một Chiều mưa hiếm hoi cuối năm Giáp Thìn, 14.01.2025, S.A.F.E + Thành viên mới